海外品牌整體競爭力下滑，海信智能電視激活數量行業領跑2016Q2，外資品牌市占率整體下滑，海信電視全球銷量占有率為7.2%，位居全球第三位，增速超過主要競爭對手；參照智能手機的發展路徑，未來大屏將在硬件技術發展速度上出現分歧，海信作為行業龍頭具備技術研發的先發優勢，可優先滿足未來內容端對硬件的技術要求。截止今年6 月，海信智能電視用戶總數達到1952 萬，較2015 年6 月上漲了80.71%。其中，用戶日活躍度達到44.8%，日活躍用戶達到了874.49 萬，用戶價值變現將逐步遠離盈虧平衡點。

    未來后端運營業務收入利潤占比將大幅提升。廣告主的投放習慣也將受到廣告媒介的規模影響而發生變化，更伴隨著智能電視的CPM 提升。隨著規模的提升，廣告精準投放將在大屏經濟中顯現更重要的角色。實際在線視頻的付費用戶比例與智能電視電視總銷量、激活數、活躍數高度相關。海信作為智能電視龍頭，總體銷量及激活率、日活躍用戶數量保持在行業前列，因此我們認為未來海信在有效付費用戶基數將在行業內持續領先，且領先優勢明顯。因此，保守估計在2016、2017、2018 年運營收入分別為1.68億元、2.99 億元、5.61 億元。

    利潤結構變化給予估值提升基礎根據我們的測算，未來運營業務產生的利潤占比將逐步提升，預計2016-2018 年運營業務利潤占比分別為4.2%、6.8%、11.5%，而且后端運營業務收入未來將持續保持高速增長，分部估值將參考傳媒行業高成長類子行業估值體系。

    我們認為公司將成為中長期絕對收益的重點標的。隨著上半年白電、廚電、小家電三個地產后周期板塊整體估值中樞提升，黑電表現相對較弱，股價滯漲，我們發現市場對于公司的預期由于收入端的增速并不能出現較大的增幅，導致對整體估值的壓制；但是我們可以看到，三季度的體育營銷和四季度海外旺季的到來，加上海信產品結構高端化趨勢的疊加效應，未來硬件收入端將持續好轉，利潤端增速將明顯高于收入端。

    我們認為公司未來隨著后端運營業務收入利潤體現逐漸明朗，公司乃至行業整體估值體系將重筑，預計2016-2018 年EPS 分別為1.37、1.67、2.05 元，對應PE 分別為12.1、10.0、8.1 倍，該估值并未體現運營收入利潤占比提升所帶來的高估值，反而體現出目前整體估值具備較高的安全邊際。我們認為黑電行業硬件高端化趨勢，加之行業互聯網業務整體放量所帶來利潤增長，龍頭企業將成為這個過程中的最大受益者，因此給予公司“買入”評級。